經濟日報社論／Fed決策有為有守 審慎看明年

美國聯準會（Fed）聯邦公開市場委員會（FOMC）19日決定升息1碼，左手打臉川普，右手打壓美股。但決策立場並非一昧「鷹派」，而是對於未來的升息速度及最終利率目標做出較為審慎的調整，展現出有為有守的穩健態度。

綜合觀察升息1碼的動作、會後聲明內容的調整，以及對利率與經濟預測的更新，FOMC表現的政策立場比9月稍稍偏向「鴿派」，包括將2019年預估經濟成長率由2.5%下修為2.3%，幅度不小，核心通膨率預估由2.1%下修為2.0%，這其實是Fed立場「偏鴿」的依據。

「點陣圖」中將2019年預測的升息幅度由3碼縮小為2碼，顯示明年將不會像今年一樣每季升1碼，隨時都會暫停升息，惟暫停的時間並不明確。還有長期「中性利率」的估計值由9月時的3.0%下修為2.75%，對2021年的利率預測由3.4%下修為3.1%。

會後聲明中新增「企業固定投資成長則從今年稍早時的快速轉為溫和成長」，以及「將繼續監視全球經濟及金融市場動向，並評估其對經濟展望的影響」語句，顯示Fed對經濟前景相對審慎。

Fed溫和調整政策立場，美股卻毫不領情，消息傳出後立即由紅翻黑，標普500指數更一度跌破2,500防線。反差之大，顯然是因為Fed既未暫停升息，對明年的預測升息幅度也高於市場預期；且在會後聲明中，完全未對股市重挫與房市、車市走軟表示關切，也未提到油價大跌使通膨壓力減輕，更未停止縮表行動。這代表市場期待的「鮑爾護盤」，啟動價位顯然比目前還低得多，Fed不會因為股市一跌就暫停升息。由於投資人原本期望過高，結果失望愈大，美股逆轉也就不足為奇了。

其實Fed目前在決策上面臨多重困境，不得不採取步步為營的態度。首先，經濟基本面與金融市場情勢明顯矛盾。美國經濟仍快速成長，失業率低到僅3.7%，比充分就業的水準更低，工資也出現加速上升信號，而政策利率只有2.25%，因此緊縮當然有理。但從反面觀察，目前核心通膨率仍僅1.8%，低於2%目標，國際油價下跌也壓低整體通膨率，美元升值及股市重挫使金融情勢趨緊，這些最新狀況都不支持Fed原先規劃的緊縮路徑。

其次，中性利率仍然是決策的關鍵指標，但確切水準很難估算。目前Fed對中性利率的寬廣估計區間為2.5-3.5%，範圍已經大到缺乏指標意義的程度。Fed主席鮑爾前不久演說時表示，目前的政策利率「只比中性利率寬廣的估計區間略低」，指的是區間的下緣（即2.5%）；這種說法雖非全無根據，但顯然有失輕率，誤使市場過度解讀成升息周期即將結束。鮑爾應該已經從中學到教訓。

再者，Fed內部的鷹鴿兩派仍各執己見。鴿派認為美股重挫，部分經濟數據轉弱，美中貿易戰糾結未解，減稅效應明年將逐漸減退，全球成長也明顯減緩；Fed若放緩升息步調，將能降低政策出錯的機率，既可緩和金融市場動盪，又能降低美國經濟陷入衰退的風險，還能防止全球經濟進一步走軟。但鷹派認為，長期超寬鬆政策已使股價過高，股市回檔反而健康；如果暫緩升息，將拖延金融調整的步調，使未來經濟「硬著陸」的風險更高。現在不繼續落實貨幣政策「正常化」，將更待何時？

最後，政治壓力也令Fed備感困擾。不僅美國總統川普頻頻砲轟Fed持續升息及縮表，連白宮貿易顧問納瓦羅居然也對貨幣政策說三道四。白宮對貨幣政策亂下指導棋，反而使Fed更須捍衛本身的決策獨立性，以免信譽受損。結果可能導致鴿派噤聲，鷹派抬頭，使Fed官員在對外溝通上自我設限，也更容易令市場解讀錯誤。

展望明年，Fed除了上述決策困境外，還將面對諸多無法控制的國外變數，包括美中貿易戰的發展、中國的減債政策對經濟造成的負面影響、歐洲多國政局高度動盪等。貨幣政策的不確定性既然升高，金融市場起伏也將在所難免。