經濟／葉倫退場之劍已經出鞘

美國聯準會（Fed）6月會議結果不同凡響，一舉揭露三項緊縮動作。首先是升息1碼，即聯邦基金利率目標區間提高到1%-1.25%；第二是利率點陣圖不僅顯示多數決策官員仍預期今年內將再升1碼，而且對2018年的升息幅度預測也還是3碼；最重要的是直接公布縮減資產負債表計畫的細節，安排好量化寬鬆（QE）政策的退場步驟。這顯示Fed已經吃了秤砣鐵了心，正在逐漸加強緊縮的力度，以落實貨幣政策「正常化」的使命。

6月升息1碼，雖是Fed連續第3季升息，但早已在各界預期之中，這可由升息後公債殖利率不升反降，美元及美股走勢淡定得證。一些投資人及金融機構認為最近通膨及經濟數據出現減弱信號，Fed預測未來一年半的升息幅度仍為4碼，也並不完全符合市場預期，原因同樣是通膨與經濟減弱。因此目前利率期貨市場預測今年內還會再升息1碼的機率已降到50%以下，公債殖利率也下降，顯示投資人對Fed的緊縮立場並不買帳。

其實金融市場一向是「逢升必反」，因此對升息有所質疑毫不為奇。再者，過去兩年來每當美國或全球經濟轉弱時，Fed都會延後升息，市場早已習慣此種思維。

但是現在Fed已經改變決策模式，不再拘泥於「一切看數據」的戰術層次，而轉向「貨幣政策正常化」的戰略高度。現在利率雖比升息之前「相對」提高1個百分點，「絕對」利率卻仍然超低，市場必須體認到此一事實，不應懷抱超低利率環境永久不變的幻想。

Fed這次會議最重要的動作，就是首度揭櫫QE退場的原則與細節，而且宣布時機也比預期要早。依據計畫，第一年將縮減資產負債表規模3,000億美元，第二年起每年將縮減6,000億美元。先前決策官員曾經預測QE退場將於五年內完成，依此計算縮減總額共達2兆7,000億美元；換言之當退場結束時，資產總額將低於2兆美元；雖比目前的4.5兆美元減少約一半，但仍比QE之前的水準高出一倍以上。

至於啟動退場程序的確切時點，Fed也未明示，只表示一旦確認升息過程「進展順利」後便啟動。Fed理事布蘭納德曾暗示，「進展順利」意指聯邦基金利率升到1.5%；換言之，也就是在下次升息之時，而花旗、高盛與摩根士丹利都預測時機將在今年9月；屆時既升息，又縮表，金融市場緊張一番將不言可喻。當然，退場程序要能順利落實，先決條件是五年間美國經濟不會明顯惡化，這主要得靠川普的三大成長政策─減稅、法規鬆綁及擴大基建支出能夠發功。

QE退場，理論上將造成貨幣供給量下降，公債價格勢必下跌，利率水準相應上升，對美國經濟自然造成下壓，但實際上未必如此。第一，退場流程顯然將採取「冰河移動式」的速度，而且Fed將依據經濟情勢調整速度，在必要時還會不退反進；其次，升息與退場主要是拉升短期利率，受影響的是市場投機活動；而真正決定大宗消費與投資關鍵的是長期利率，上升速度相對較慢。

再者，歐洲及日本央行仍在繼續實施QE，Fed的緊縮行動將使歐、日過剩的資金繼續流入美國，抵消部分Fed退場的效應。投資人真正應該關注的其實是美國長、短期利率差距將縮小，並依此來對資產組合做出相應的調整。

從Fed這次會議的大動作，凸顯出Fed落實「貨幣政策正常化」的意志已相當堅決。現在如果延後升息，則一旦川普的成長政策造成赤字擴大，升息只會更難，因此先升就是先贏。至於QE退場計畫提前宣布，固然是基於強化對外溝通，更重要的是主席葉倫的任期可能來日無多。葉倫任副主席時曾強力支持QE進場，而QE退場則是她賦予自己的使命。

進場靠技術，退場則是藝術；QE如此，葉倫本人同樣如此。就算她無法在任內完成，但至少在卸任前必須制定全盤計畫，並且親自按下啟動紐。退場之劍已經出鞘，出招的時機也就為時不遠了。