經濟日報社論／日央行緊盯利率 量化寬鬆持久戰

日本央行7月底舉行金融政策會議，日銀總裁黑田宣布新政策，今後日銀容忍的長期利率範圍，從0.1%上升到0.2%。市場一度認為，這是日本量化寬鬆（QE）政策將轉為緊縮的前兆，然而從近日日銀介入動作來看，日銀新政策並非是要終結量化寬鬆，而是為了延長量化寬鬆、旨在抑制副作用的一項政策調整。日銀QE管控走向，必將觸動日圓匯率起伏，對我國產業界在國際市場上的競爭力與央行利率政策皆有重大影響，有必要深入探討。

黑田總裁7月31日宣布長期利率的容忍範圍倍增之後，市場立即測試日銀的底線，短短兩天之內，代表長期利率的10年期公債利率飆升到0.145%，儘管離黑田宣布的新底線還有些距離，但日銀緊急宣布購買近4,000億日圓公債，此舉立即降溫10年期公債利率，當日收在0.115%。從日銀之舉可以看出，儘管黑田宣布新底線是0.2%，但短期內將會壓制在0.15%。

既然日銀企圖壓制長期利率，那為何黑田總裁要宣布放寬利率上限呢？這一切要從2013年黑田入主日銀說起。當年3月黑田上任以後，積極配合安倍經濟學，以貨幣寬鬆政策做為三枝箭中的重要一箭，希望透過向市場供給大量貨幣，達到2%的通貨膨脹目標，擺脫日本90年代以來持續性通貨緊縮問題。

2013年4月日銀投出震撼市場的寬鬆政策，市場稱為「黑田火箭炮」第一彈。日銀宣布每年將從市場購入50兆日圓的政府公債。此舉使大量貨幣流入市場，同時因為公債的購買需求增加，公債價格上揚，帶動市場利率走低，進而促進經濟活動。此外，日銀前所未有地宣布購買股市ETF及不動產投資信託等金融商品，直接活絡金融市場。

黑田火箭炮第一彈帶來了日圓貶值、股市活絡、景氣上揚的優異表現，但通貨膨脹率從未達到2%的目標；2014年10月黑田再射出火箭炮第二彈，將政府公債購買額度從50兆提高到80兆日圓，同時提高股市ETF以及不動產投資信託的購買金額。

到了2016年初，通膨率依舊未達到2%的目標，景氣又呈現停滯狀態，黑田又提出震撼的負利率政策。負利率政策的背景是，日銀原本希望透過向商業銀行購買國債，把貨幣流通到市場上，但許多銀行把國債賣給日銀後，又把錢存回日銀的現金帳戶。為了逼使商業銀行把錢拿出去借貸給企業與民眾，日銀因而宣布將商業銀行存在日銀的部分現金，設定利率為-0.1%。此外，2016年黑田也宣布，為了促進景氣，降低消費者與企業的借貸成本，將致力誘導短期利率為-0.1%，長期利率為0。

2016年的黑田火箭炮帶來強烈副作用。因為對於日本許多地方銀行來說，他們不像大銀行有多元投資管道，收來的存款能夠運用的管道有限，大多是借貸利息收入及購買政府公債等保守方式。2016年以後，地方銀行面對短期利率為-0.1%、長期利率為0的市場環境，購買政府公債或放款都難獲利，存進央行又有負利率問題，結果就是受傷慘重。在2017年3月的年度結算，半數以上的日本地方銀行，在借貸、利息與手續費收入的銀行本業上都是赤字經營。

因此，若日銀不改善零利率、甚至是負利率的金融環境，地方銀行的經營持續惡化，恐怕會引發全國性金融風暴，這也是黑田宣布日銀將容忍長期利率到0.2%的主要原因。

總結來說，日銀與美國聯準會（Fed）的利率調升理由完全不同。美國是因為景氣好轉，為了抑制通膨與景氣過熱，開始持續性的調升利率，且這樣的升息步調還會再走下去；日銀則是為了修正過度的貨幣寬鬆，以減少副作用，只要能夠舒緩副作用，日銀就會持續量化寬鬆政策，朝著通膨2%的目標邁進。

換句話說，美日升息的持續性截然不同，金融基本面的差異恐將進一步影響未來日圓匯率的走勢，值得持續關注。